分级基金的运作原理,定折、下折、上折操作,以及分级A、分级B的套利原理

作者:李佶澳  更新时间:2018-12-16 16:35:58 +0800

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说明

前段时间看到某大V说自己在股灾前期,感觉市场明显在高位的时候,重仓分级A保住了收益,后来又在分级A非理性下跌的时候大批买入,通过下折获得25%以上的收益。

分级A的原理我之前是了解过的,我知道买入分级A赚的是固定的利息,当时看了一下大多是5%~7%的固定利息,和陆金所的8.4%的网贷收益相比没有吸引力,于是就没再关注。

直到看到大V事后的现身说法,被“25%”的收益刺激了,好奇心被激发了,分级A怎么可能有这么高的收益? 做了一番了解研究,总算搞明白了分级基金的运作原理,母基金、分级A、分级B的概念,定折、上折、下折操作方法以及套利的原理。

分级基金的形态

分级基金有三种形态,分别是母基金、分级A、分级B。它们的关系是:两个单位的母基金可以拆成一个单位的分级A和一个单位的分级B,分级A和分级B是子基金。

建信双利分级(165310)为例,编号为165310的建信双利分级是母基金,编号为150036的建信稳健是分级A,编号为150037的建信进取是分级B。

如果单看母基金,这就是一只普通的主题基金而已,建信双利的母基是主动管理的股票基金,此外还有跟踪医药、证券、钢铁等主题的主动型或者被动型母基金,和其它的主题基金一样丰富。

分级基金和其它基金显著不同的地方在于一个主题下有三只基金,那么为什么要把一只母基金分成分级A和分级B两只子基金呢?

分级A和分级B两只基金的收益计算方法是不同的,分级A的收益计算方式是固定的利息。

比方说年初小A按照每份1元的价格买入1万份分级A,约定了5%的利息,小B以1元的价格买入了1万份分级B,基金管理人拿到了小A和小B合计2万元的资金。

在没有触发折算的情况下,年底的时候无论市场涨跌,小A都可以拿到500元的收益,小A拿走后500元后的剩余收益全部归小B。 如果年底的时候,这2万元的资金一共赚了1000元,那么小A分走500元,小B分走500元。如果赚了1500元,小A还是分走500元,小B分走1000元。

小A是不是不划算呢?不是的。

如果2万元资金的盈利只有200元,小A依旧要分走500元,缺口的300元从小B的净值里扣除,小A是赚的,小B是赔的。 如果2万元的基金亏损了500元,小A依旧拿走500元,这时候缺口就是1000元了,这1000元也从小B的净值里扣除,小A还是赚的,小B亏大了。

分级A和分级B的本质是,分级A的持有者将钱以固定的利率借给分级B的持有者,无论整体盈亏如何,分级A都要拿走利息,分级B则是在借钱炒股。业绩好的时候分级B的收益加倍,业绩不好的时候亏损也加倍,分级A则是旱涝保守,一直都是那么些利息。

上面例子中以年为计算单位是为了方便说明,实际上母基金、分级A、分级B的净值是每天更新的。母基金净值增加到一定程度的时候, 还会触发上折,分级B净值跌破一定程度时,会触发下折,此外,通常在每个会计年度的第一个工作日还要进行定折。(折算的细节后面谈)

母基金市场价与净值之间的套利

母基金可以在场内和场外申赎,场内的母基金可以通过券商的APP分拆成分级A和分级B。

分级A和分级B只能在场内交易,场内买入的1份分级A和1份分级B,可以通过券商的APP合并成2份母基金,然后在场内将合并的母基金卖出或者赎回。

场内买入和卖出的意思是按照市场价购买/转让,申购和赎回的意思是按照基金的净值认购/赎回。 基金的净值是基金的内在价值,二级市场上的转手价格可能高于价值也可能低于价值,价格与价值间的差距,是第一个套利空间。

如果市场价低于净值,那么可以在场内按照市场价买入,然后按照净值赎回,将差价赚到手。反之,如果市场价高于净值,可以在场内按照净值申购,然后按照市场价卖出,又赚到差价。

在市场价与净值之间套利的时候,需要考虑交易成本,分级母基金的赎回费用通常是7天内1.5%,7天以后0.5%,另外还有申购赎回、买卖时的手续费。 如果市场价与净值之间的差异,不足以覆盖交易成本,就没有套利的空间。

市场价与净值之间的套利,适用于所有可以在场内交易/申赎的基金,分级基金的母基金只是可以应用这种套利方法的众多基金中的一种。 这种套利方法相对简单,一旦有套利空间,资金会迅速涌上,将套利空间瞬间吃尽。除非遇到了特殊时刻,市场明显眼瞎,不然一般没有什么机会,或者顶多是蚊子肉,市场稍微一波动,反而要赔。

(分级A+分级B)与2份母基金之间的套利

在市场价与净值之间的套利中,分级基金要比其它场内基金复杂一些,因为2份母基金可以和1份分级A、1份分级B兑换,因此多出了一种差价:

(1份分级A + 1份分级B的市场价)和(2份母基金的市场价或市值)间的差价。

对于分级基金,除了在母基金的市场价与净值之间套利,还可以有以下几种套利方案:

场内买入分级A和分级B,合并成母基金,场内卖出,原理是: 分级A+分级B买入成本,低于2份母基金现价;
场内买入分级A和分级B,合并成母基金,场内赎回,原理是: 分级A+分级B买入成本,低于2份母基金净值;
场内买入2份母基金后,分拆成分级A和分级B,场内卖出,原理是:2份母基金买入成本,低于分级A+分级B现价;
场内申购2份母基金后,分拆成分级A和分级B,场内卖出,原理是:2份母基金申购成本,低于分级A+分级B现价;

注意分级A和分级B只能场内交易,不能申赎,能够申赎的只有母基金。

实际操作远比理论复杂

套利的原理很简单,实际操作要比理论复杂,除了要计算操作成本(申购费、赎回费、佣金),操作时机(什么时候可申购,什么时候可赎回,赎回期间净值会怎样变化),还要考虑流动性。

比如说,场内价格远远低于净值,按理说这时候可以在场内大量买入赎回,但实际情况可能是场内根本没有人卖,只是某人一时抽风低价卖了一点,导致市场价格远低于净值。 当你持现金入场,想要大量买入的时候,刚买了一点就把价格抬上去了,套利空间消失。

再比如说,场内价格远远高于净值,这时候你兴冲冲申购了大量的基金,想要场内高价卖出,结果场内根本没有人买,你刚卖了一点就把价格砸下去了,套利空间消失。

具体到分级基金,还要分别考虑母基金、分级A、分级B各自的流动性。

怎样折算?

想清楚了折算的操作方式,才能理解后面将要讲的折算带来的套利空间。折算的目的是将母基金、分级A、分级B的净值全部调整为1元。

先说定折,定折是定期折算的意思,每年一次。一般是在会计年度的第一个工作日进行,具体的折算日期要以基金公告为准。

定折可能是上折也可能是下折,如果定折时分级B的净值超过1元,按照上折操作,如果分级B的净值不足1元,按照下折操作。下面是一个按上折操作的例子:

假设小A持有的分级A净值是1.05元,小B持有的分级B净值是1.2元。

到了定折日,小A的1万份分级A的净值将被重置为1元,同时给小A发送500份净值为1元的母基金作为补充。 小B的1万份分级B的净值也被重置为1元,被发放2000份净值为1元的母基金作为补充。 假设小C持有1万份母基金,折算前母基金的净值为1.1元,折算后那么小C手里的1万份母基金将变成11000份净值为1的母基金。

注意折算前后,基金持有人持有的总净值是不变的,只是份额和每份的净值发生了变化。

然后说上折,上折的操作方法和上面的例子完全相同。 上折没有固定日期,它的触发条件是写在基金公告中的,通常是母基金净值增加到一定程度的时候(比方说1.5)触发上折,将所有基金的净值重置为1元。

最后是下折,下折触发条件和上折不同,折算方法也不同,通常是在分级B的净值不足0.25元的时候进行下折。下面是一个下折的例子:

假设小A持有分级A,净值为1.05,小B持有分级B,净值为0.25,小C持有母基金,净值为0.65,三个人都持有1万份。 下折时,先算小B的份额,小B的1万份分级B被兑换成2500份净值为1元的分级B。 因为分级A和分级B的总份额必须是相等的,小A的1万份分级A被兑换成2500份净值为1元的分级A,剩余的净值用8000份净值为1元的母基金补充。 小C的1万份母基金被兑换成6500份净值为1元的母基金。

特别注意,下折时,分级A的75%以上的净值被折算成了母基金,而母基金是可以直接按净值赎回的,分级A的持有者可以直接套现。

定折、上折、下折,操作的宗旨是:折算前后,持有人持有的总净值不变,折算前超过1元的净值或者超过折算后的分级B的份额的份额,用新的净值为1元的母基金补充,折算前净值不足1元不需要补充。

如果只是看净值,折算并没有造成任何影响,无非就是1拆2,或者2合1的数字游戏。但是,现实没有这么简单,因为市场价不等同于净值,持有基金和持有现金也是不同的概念。

折算时,市场价与净值的差异带来的套利空间

折算期间的套利,套的依然是市场价与净值的差距。这里以一个熊市的时候容易出现套利空间为例。

熊市的时候股票下跌,如果分级B跌破0.25元,这时候要触发下折。注意无论分级B跌的有多惨,分级A的净值始终是在1元以上的,利息永远是正的。 但是熊市的时候,吃利息的分级A的市场价有时候会非理性下跌,净值为1.05元,市场价可能只有0.8元,这里就有一个巨大的套利空间。

譬如说小A以0.8元净值申购了1万份净值为1.05元的分级A,成本为8000元。

分级B跌破0.25元触发下折,下折后,小A持有的2500份净值为1元的分级A和8000份净值为1元的母基金,总净值是10500元。

小A手中的8000份母基金可以立即赎回,到手8000元现金,剩下的2500份分级A可以继续持有,或者买入2500份分级B合并成5000份母基金赎回,到手5000元现金。

熊市时,分级B一路下行,2500份分级B的购买成本很可能低于2500元(只要不超过5000元就是赚的,因此可以净赚2500多元,一次下折操作,几天时间里获利30%以上。

即使不合并赎回,继续持有分级A吃利息也不亏,只是小部分资金被占用而已,75%的资金已经通过母基金赎回了。

可惜啊,当时我还不懂这个道理,忧伤。

原则上,只要分级A的市场价格低于净值,就可以买入分级A静等折算。上折是无风险的赚钱,如果熊市下折,风险是没能在母基金净值是1元的时候及时赎回,而母基金净值很快跌破1元。

下折套利是最诱人的,资金占用极少,迅速变现。 上折套利时资金可能会被锁在分级A中出不来,譬如说分级B的价格一路高涨,分级A的成本 + 买入分级B的成本 > 母基金的净值和市场价,这时候买入分级B合并赎回或者卖出是不划算的。

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参考

  1. 实战教你如何做分级基金下折套利
  2. 一帖看懂实操分级基金折价套利

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